關于先行賠付制度，筆者有如下幾點建議：首先，適當降低先行賠付成本。其次，切實保障先行賠付人的追償權。最后，配套出臺其他方面的激勵機制。
本次《證券法》修訂的一大亮點是新設“投資者保護”專章，對投資者保護進行全面系統的規定，先行賠付制度為其中備受市場各方關注的焦點之一。
一、先行賠付的溯源及制度價值
與其他移植或借鑒境外的法律制度不同，先行賠付制度系發軔于我國證券市場實踐的原創性規則。在本次《證券法》修訂前，實踐中已先后出現了萬福生科案、海聯訊案、欣泰電氣案三個探索性案例(自萬福生科案之后，相關政府部門陸續出臺類似先行賠付雛形的規范性文件)。
先行賠付制度在投資者保護、降低司法救濟成本、引導構建市場信用等方面將發揮重要作用。一方面，在我國證券民事訴訟法律體系的現狀下，先行賠付能夠實實在在地讓投資者及時有效地獲得賠償，對保護投資者利益具有重要意義;另一方面，先行賠付制度有利于督促有關行為主體和中介機構切實履行法定義務和職責，共建完善的資本市場誠信體系。
本次《證券法》修訂正式在法律層面確認了先行賠付制度，為該制度的適用和實施打下了堅實的基礎，值得高度肯定。
二、自愿賠付制度下的兩點思考
具體到法律條文本身，《證券法》僅通過第九十三條的一個條款，對先行賠付制度作出了原則性的規定，而條款中“可以委托”等表述，明確了先行賠付的非強制性質。從這個角度看，《證券法》修訂體現了謹慎和謙抑的立法精神。畢竟先行賠付作為便利投資者獲得賠償的補充性制度安排，不宜過分倚重和依賴行政主導或是強制性賠償，否則可能弱化民事司法救濟制度的發展。
從自愿賠付原則出發，當下一個很實際問題便是，相關招股說明書準則中明確要求招股說明書扉頁應載有“保薦人承諾因其為發行人首次公開發行股票制作、出具的文件有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，給投資者造成損失的，將先行賠償投資者損失”，而且保薦機構也要出具先行賠付承諾函。在自愿和強制、先行賠付義務人范圍(目前上述披露準則并未要求發行人控股股東及實際控制人作出先行賠付承諾)方面，與修訂后的《證券法》尚有需要協調之處。
另一方面，既然先行賠付在目前立法框架下不是強制性義務，如何因勢利導鼓勵相關方主動先行賠付就顯得至關重要。否則，考慮到民商事主體的自利性，純倡導性的先行賠付規則很可能被束之高閣，制度價值和立法目標也就成為無源之水、無本之木了。
三、制度落地的
幾點建議
為充分發揮先行賠付制度在投資者保護方面的優勢和作用，筆者有如下幾點建議：
首先，適當降低先行賠付成本。作為自由市場的“經濟人”，主動向投資者進行先行賠付“是否劃算”無疑是先行賠付主體首先會考慮的“經濟賬”。對此，筆者建議，后續配套規定中可考慮在確定先行賠付的責任大小和范圍時，予以適當限制并采用對先行賠付方相對友好的計算標準。若先行賠付的金額比預估的司法裁判結果相當甚至更重，該等賠付主體很難有足夠的動力進行先行賠付。同時，應適當減輕先行賠付方在行政監管層面的法律責任，可以在《行政處罰法》的框架下，進一步制定配套細則時明確規定先行賠付行為可適用從輕、減輕處罰規則。此外，可以推動和發展證券公司等中介機構的執業保險，利用市場機制進一步化解先行賠付主體的償付風險(實踐中已有保險機構推出“保薦機構先行賠付責任保險”)。
其次，切實保障先行賠付人的追償權。《證券法》規定先行賠付人賠付后，可以依法向發行人以及其他連帶責任人追償。但結合前期的先行賠付探索性實踐，先行賠付人的追償權如何得以保障一直是實踐中的難點(欣泰電氣案中，先行賠付人于2017年起訴向欣泰電氣及相關責任主體進行追償，但該案至今仍未獲判決)。在協商不成的情況下，如何確定眾多責任主體的過錯程度責任大小，進而劃分該等責任主體之間各自應承擔的賠償份額?若先行賠付金額超過了民事訴訟實際需要承擔的金額，對于超出部分是否可以向其他主體追償?希望該等法律實務問題在后續配套規定及司法實踐盡快予以明確，以解決先行賠付方的后顧之憂。
最后，建議配套出臺其他方面的激勵機制，特別是對于雖然權責往往不甚匹配，但由于資金實力、監管和市場約束等多種原因而相對更有賠付意愿(更有先行賠付壓力)的主體——證券公司而言，可考慮在評級、創新業務開展、市場誠信檔案數據庫建設等方面，適當將踐行先行賠付情況作為考量因素之一。
當然，先行賠付本質上是一種便利投資者獲得賠償的替代性制度安排，要從根本上解決欺詐發行和虛假陳述等重大證券違法行為所帶來的投資者保護問題，還是要加大對實施違法行為的主體及有關責任人的懲罰力度。在行政處罰威懾力不足時(特別是對那些故意規避民事賠償責任的當事人)，可以考慮進一步加重并壓實欺詐發行、虛假陳述等重大證券違法行為人的刑事責任，同時在認定違法后果和情節嚴重性時，將其是否參與先行賠付或是否足額進行民事賠償作為重要考慮因素。
總體而言，本次《證券法》修訂關于先行賠付制度的設計立足實踐，比較務實，符合我國證券市場循序漸進的改革思路。如何保障這一具有中國特色的投資者保護制度在操作中“落地生根”，將進一步考驗司法、監管和市場相關各方的智慧。相信隨著未來相關配套規則和司法實踐的完善，先行賠付制度會在我國證券投資者保護方面發揮不可或缺的作用。(張明遠 本文作者系金杜律師事務所合伙人)
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